金市場ニュース

Standard Bank Commodities Quarterly April 2014

スタンダードバンク東京支店長の池水雄一氏が、「池水雄一のゴールドディーリングのすべて2」で、スタンダードバンクの四半期レポートにおける、第2四半期の金・銀・PGMの先行きについてまとめています。

今週はStandard Bankの四半期レポートの要約をお届けします。前回は1月でしたから今回は第二四半期です。基本的に1月の時の予想と大きくは変わっていません。

 
(スタンダードバンク相場予想)
 
「ゴールド」
 
・価格回復はゆっくりと目立たず
 
ゴールドは2014年は2013年の平均価格より安くなるという見方は変わらず。またゴールドの底値は2014年後半になると考える。その後の価格回復 はゆっくりと目立たない動きとなろう。ゴールドの需要は、ファンドなどの投資家需要よりも、実需の現物需要に左右されると思われるからです。実需の現物需 要、特にアジアの需要は価格に敏感であり、ゴールドが1200ドルの時は強かったが、価格が大きく急に上がることがあれば需要はなくなり、これがゴールド の大きな戻しを妨げる要因になると思われる。
 
我々はアジアでの現物需要を過去5年にわたって毎日追いかけているが、2月末辺りから現物の需要がすっかり落ち込んでいる。需要が完全に無くなったわけ ではないが、その勢いは大きくブレーキがかかっています。2014年のここまでの様子をみていると、2013年よりも2012年にその動きが似ています。 下のFigure1では2012年と2014年の需要線がほとんど重なっているのがわかります。2013年はゴールド価格が1700ドルから1300ドル 以下まで下がる過程で、東アジアのゴールドの加工需要は前年比30%も増加しました。しかしながら2014年の値動きは1300ドル以下でも同じような需 要は出てきていません。
 
この実需現物需要の弱さはSGE(上海黄金交易所)のプレミアムに現れています。ゴールド価格が3月半ばの1400ドル手前から月末の1300ドルまで 下がっても、SGEはディスカウントでした。そんな中、一つのポジティブな考え方はゴールドがこれ以上大きく下げるとするならば、アジアの実需需要は改善 し、ちょうど昨年がそうだったように、下値を支える役割を果たすという見方です。
 
 
 

投資需要サイドでは、もっとも大きな心配は、米国の実質金利とゴールド価格の関係が強いということです。(Figure3)米国の実質金利は10年物の インフレリンク債の利回りがその参考になりますが、2012年年末の-0.9%という低値から、昨年2013年9月の高値0.91%まで大きく上昇しまし た。それから後は実質金利はまた低下し、0.5%まで下げました。これが原因で昨年一年続いたGold ETFの売りが止まったと我々は考えます。

しかしながら実質金利は上昇すると考えます。Bloombergのアナリスト調査予測では、米国の10年国債の名目金利は第四四半期には3.35%に上 昇すると予測されています(今現在は2.58%)。また同時にインフレの予測は第四四半期の平均を1.9%と予測しており、これで計算すると実質金利は 1.45%となります。この金利は現在の0.5%よりもはるかに高く、もしこの予測が大筋において正しいとするのなら、ゴールドの長期実質金利との関係を 考えたとき、ゴールドは現在の1300ドルよりも1100ドルの方に寄って行くと考えられます。しかしアジアの実需買いのため、下値は支えられると考えま す。結果的には短期的にはゴールドはまだ下落余地がありますが、長期的には2014年後半に下がったところでは、投資価値があると考えます。
 
 
 
「シルバー」
 
・2014年のシルバーは20ドル以下
 
ゴールドの見方と同じく、シルバーも2014年は20ドル以下での取引が続き、年後半に若干強含むことを予想します。
 
我々のファンダメンタルの見方は変わっていません。シルバーの需給のファンダメンタルは弱く、在庫は豊富です。中国(2009年から大きく伸びた需要国 です。)の地上在庫は17ヶ月分もの加工ができるくらいの量があると考えます。これは2009年の4か月分、2012年年初の16ヶ月分と比べてもまだ多 い量です。
 
在庫の証拠は中国の輸入統計にあります。シルバーは貴金属の中で唯一、価格の下落にもかかわらず輸入が伸びませんでした。(Figure4)
 
その上、産業用需要が全需要の46%を占めているので、続く製造業の不振はシルバーにとってはネガティブ(コインとメダルが10%、投資需要が13%)。
 
中国国内の状況は次の二つのシナリオのうちのどちらかが実行されれば、継続的な上昇マーケットになる可能性があります。1. 内需(加工と投資需要)が在庫を減少させるだけのスピードで成長すること。2. 中国が再びシルバーの輸出国になること。
 
1.中国の製造業はもはや2月3月の停滞からだいぶ改善してきているが、まだ状況を目に見える形で改善させるのはいたっていない。

2.中国がまたシルバー輸出国になったとしても、それは在庫の場所が変わっただけで必ずしも消費されたわけではないので、これはマーケットの価格的には中立な要因。

 
 
 

そのため我々は第一のシナリオの中国のシルバー内需の拡大と世界的な製造業の飛躍が、シルバーの在庫を減少させ、シルバーの相場見通しを強気にする唯一 の道のりだと考えます。中国のシルバー在庫の増加のスピードは遅くなってはきましたが、まだ依然として増え続けています。これが相場の頭を抑えそうです。 今年一年はシルバーは頭の重たい展開を予想します。シルバーの値動きはゴールドの1.4倍という相関関係が認められます。とすればゴールドが下がれば、そ れ以上にシルバーは下がるということになります。

シルバーの相場リスクは増え続けているシルバーETFの残高にあります(Figure 5)。この残高はもし金利が上昇するとシルバーにとっては大きな下げ要因になりえると思います。
 
これらの結果から、シルバーはやはりショートから入りたいメタルです。ここまでの18.50-19.00の非常に強いサポートがあることを考えるとこの レベルでショートしてもリスク・リターンの観点からはあまりよい選択とは言えません。ただ上昇場面は続かず、もし18.50のサポートを破ればさらに下が る可能性があります。ただここを破るためにはゴールドがさらに大きく下落する必要があるでしょう。
 
 
「PGM」
 
・短期的、長期的見方も変わらず

我々のPGMの見方は前四半期と変わっていません。短期的には1400ドル以下でのプラチナのショートは、リスク・リターンの観点から避けるべきだと考 えます。また南アでのストライキが続く間は1600ドルくらいまでの上昇がありえるかもしれません。しかし2014年の残りの期間を考えると1500ドル 超えのレベルは長続きはしないと考えます。

パラジウムは750ドル近辺で底堅い動きを予想します。特に南アでのETF上場による買いはマーケットに新しい買いを引っ張ってきています。
 
長期的な観点からはプラチナもパラジウムも供給不足の状態にあり、最終的には相場は上昇していくと考えます。
 
・需要面はほとんど変わらず
 
需要面の予測は少しだけ変更を加えました。自動車生産台数は2014年は5.8%、2015年は6.8%の伸びを予想。今年の自動車生産が11%の伸び を見込んでいる中国がやはり需要予測の鍵を握ります。これによりプラチナ・パラジウムの自動車触媒需要は堅調に増加することを予想します。
 
我々の推測では今年はこれまでストライキのために670k toz(20.8トン)のPGMの生産が滞っています。400k toz(12.4トン)のプラチナ、225k toz(7トン)のパラジウム、54k toz(1.7トン)のロジウムです。この数字を需給予想の中の2014年第一四半期分に反映させました。
 
プラチナのETF残高は128k toz(4トン)増加(Figure 6)。パラジウムは51.8k toz(1.6トン) の減少となっています。両方のメタルに対する投資需要は強く(パラジウムもその後の南アでのETF上場で新たな資金が流れ込んできています)、このレポー トではETFの残高推移予想は出しませんが、可能性は減少よりも増加がはるかに大きくなると見ています。このETFという分野だけを取ってみても、プラチ ナ・パラジウムの供給不足に拍車をかける大きな要因となりえる可能性があります。
 
 
 

我々の地上在庫の分析では、その量が相当あると考えられます。そのため、その在庫が払拭され、PGM価格が堅調に上昇していくまでは相当な時間がかかると考えられます。

・中国がプラチナ宝飾マーケットでは圧倒的な存在感
 
中国がプラチナ宝飾マーケットでは支配的な存在であり、世界のプラチナ宝飾需要の70%を占めている。そして宝飾需要はプラチナの需要全体の30%を占 めている。中国のプラチナの宝飾需要は2012年から価格動向により敏感に反応するようになっており、月次ベースのプラチナの輸入量も価格の動きとの密接 な関係を示している(Figure 8)。
 
宝飾需要がプラチナ需要の比較的大きな部分を占めているので、もしプラチナが大きく、急速に上昇することがあれば、宝飾需要は減少し、短期的にプラチナが高値を維持するのを防ぐ要因になると思われます。
 
 
 
 
 
以上

池水雄一氏は、貴金属ディーリングの世界でも第一人者。上智大学を卒業後、住友商事、クレディ・スイス、三井物産、スタンダードバンクと貴金属ディーリングに一貫して従事し、現在はスタンダードバンク東京支店長。Oval Next Corp.サイトで市場分析ブルース(池水氏のディーラー名)レポートも掲載。

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