なぜ金価格は（現時点では）イラン戦争の試練に耐えられなかったのか

「金価格はイラン戦争の試練に耐えられなかった！」と各紙は報じている。投資の歴史は何を物語っているのだろうか…？

1979年以来、金投資にとって最高のパフォーマンスを見せた年となった後、米国とイスラエルがイランとの戦争を繰り広げる中、この貴金属の価格は急騰した後、急落した。

イランは反撃に出た。中東全域のエネルギー生産を麻痺させ、重要なホルムズ海峡を封鎖し、世界経済を急激に停滞させた。

原油・ガス価格は急騰した。世界の株式市場は債券価格と共に急落した。インフレ期待は高まった。

しかし、投資ポートフォリオにとって究極の「全天候型」の「安全資産」として繰り返し位置づけられてきた金は、イランとの戦争が始まって以来、現在では12％近く下落しており、2013年以来最悪の金価格暴落を記録している。

金は今回のイラン戦争という試練に失敗したのだろうか？

「金の『安全資産』としての地位は、最大の試練に直面している」とブルームバーグのコラムニストは述べる。

「この貴金属は、地政学的リスクからの避難先としての評判に見合う成果を上げていない」と別の論者は指摘する。

「金価格の急落は『安全資産』としての地位に疑問を投げかけている」とフィナンシャル・タイムズ紙も同調する。

しかし、もし投資家が今、金に失望しているとしたら、そもそも戦争へのヘッジとして金を購入した判断は、歴史的に見て正しかったと言えるのだろうか？ 

 

 

このチャートは、2026年のイラン戦争を含む過去50年間の主要な10の紛争の前後および最中の金価格の推移を示している。

ご覧の通り、2026年3月のように、戦闘開始から最初の4週間でこれほどまでに金価格が低迷したことはかつてなかった。

しかし、同様に見て取れるように、今回の中東戦争に先立ち、金は急騰し、1か月前から23.9%上昇した。先のチャートに示された過去の戦争に先立ち、これほど急速に上昇したのは、1979年後半に25.6%急騰した時が過去一度きりであった。

それは、アフガニスタンでCIAの支援を受けたムジャヒディン反政府勢力が、ソ連の支援を受けた政府軍を攻撃し、その年のクリスマスにモスクワによる侵攻を招いた時だった。

戦争が勃発すると、金は常に急騰するのだろうか？

今日のニュース配信コラムニストたちの見解に倣い、死と破壊が突然襲来した際に、投資資金が殺到する「安全資産」として金が機能すると仮定してみよう。

その前提に立てば、予期せぬ攻撃時には金価格が急騰する一方、軍事行動が明確に予告され予想されていた場合には、金価格の反応はさほど大きくないはずだ。そして、このモデルは最も明白な事例に当てはまる。

1990年8月2日、サダム・フセインがイラクによるクウェート侵攻で世界を震撼させた日、金価格は2.7%急騰した。一方、国連や議会での数ヶ月にわたる議論と論争の末、米国主導のイラク侵攻が遂に始まった2003年3月20日、金価格は0.0%の変動にとどまった。

しかし、これらの戦争に至るまでの経緯は、我々の仮定が示唆するパターンには当てはまらなかった。むしろ、2003年に湾岸戦争2が始まる前の、数ヶ月にわたる駆け引きと準備期間において、金価格は2.4％下落した。対照的に、13年前の第一次湾岸戦争が突如として勃発する前の30日間には、金価格は同程度上昇していた。

2026年の現在、イラン戦争を「ショック・アンド・オー」のスペクトラムのどこに位置づけるにせよ、2月28日（土）の米・イスラエルによる空爆前の30日間で、金価格は23.9%上昇した。これは、ソ連のアフガニスタン侵攻（25.6%上昇）に次ぐ上昇率である。

1979年12月24日に始まったこの紛争と同様に、今回の戦争でもニュースが市場に伝わると（今回は2日後の3月2日（月）の取引開始時）、金価格は上昇した。しかしそれ以降、金価格は下落に転じ、1979年の推移とは異なる動きを見せ、2026年3月27日（金）時点で1ヶ月間の下落率は13.6%となった。

戦争が勃発した際、金価格は平均してどのように推移するのだろうか？

より広範に、先のチャートに示された過去9件の紛争の平均を見ると、金価格は戦争勃発前の3ヶ月間で4.0%上昇した。その上昇分のほぼすべて（3.9%）は、戦闘開始前の最後の1ヶ月間に集中していた。

戦争が勃発した当日、金価格は平均で0.9%上昇し、2日目にはさらに0.2%上昇していた。サンプルに含まれる過去のデータによると、戦争前夜から1週間の終わりまでに金価格は平均1.1%上昇し、1ヶ月後には6.5%の上昇を示している。

したがって、歴史的な平均的な傾向から判断すれば、2026年のイラン戦争において、これまでのところ金価格は確かに期待通りのパフォーマンスを示していないと言える。

しかし、金価格のデータを詳細に分析すると、戦争開始後に平均して大幅な上昇が見られるという歴史的パターンは、ほぼ完全に3つの紛争に起因するものである。そして、政治的暴力だけが金価格に影響を与える要因ではないと仮定すれば、これら3つの反例は、現在の状況に対する有益な対照となる。

1979年12月、ソ連のアフガニスタン侵攻

ロシアの戦車が国境を越えて進軍する中、米国株式市場は上昇した。金利や債券市場における長期借入コストも同様に上昇した。これは、競合する投資選択肢から金に厳しい逆風が吹くはずだったことを示唆しているかもしれない。

しかし実際には、生活費のインフレ率はさらに高水準で推移していた。1980年の年明けに金価格が過去最高値を更新した背景には、現金や債券における実質価値の毀損という要因を無視することはできない。

第一次湾岸戦争、1990年8月

1990年夏、イラクがクウェートに侵攻したことで米国のインフレ率が再び上昇し、米国はアラブ諸国および西側諸国からなる連合を率いてサダム・フセイン率いる軍勢を撃退することとなった。

今回は、米国10年物国債の利回りがインフレ率を上回った。しかし、紛争が始まるとその差は実際に縮小し、実質金利が低下したことで、利子がつかない金を保有することの機会費用も減少した。一方、株式市場は急落し、イラク侵攻前夜から10月初旬にかけて15％下落した。

金価格が上昇したのは驚くに値しない。しかし、第一次イラク戦争時の上昇は短命に終わり、米国株式・債券市場の「長期好況」が戻ると、「安全資産」である金は、1980年の高値圏をピークに続く長期の弱気相場へと逆戻りした。

2023年10月7日

ハマスがイスラエルに侵入し、兵士や民間人1,200人を虐殺したことを受け、米国株式市場も下落し、S&P500種指数は前年9月以来の最悪の月間下落率となる3.2%安で月を締めくくった。

しかし、米国債の価格も下落し、その結果、10年物国債の利回りは2007年の世界金融危機が始まる前以来初めて年率5％近くまで上昇した。その秋、米国のインフレ率は実際に低下していたため、債券利回りは生活費の上昇率を1.5ポイント上回り、過去10年近くで最も高い実質金利となった。

それでも金価格は堅調に推移し、上昇を続けた。なぜなら、欧米の投資家が金連動型ETFから資金を引き揚げる一方で、中国からの投資需要は引き続き力強く伸びており、外貨準備の分散を図ろうとする中央銀行からの需要も同様に高まっていたからである。 

では、なぜイラン戦争が始まってから金は下落したのか？

否定の余地はない。2026年のイランとの戦争が始まって最初の1ヶ月間、金と銀は大きな打撃を受けた。

実際、貴金属はこれまでのところ、他の主要資産よりも大幅に下落している。

しかし、金と銀はこの紛争に突入する直前、前年比で過去最高に近い大幅な上昇を記録していた。そして、大まかに言えば、このパターンはイラン戦争におけるこれまでの他の最大の敗者たちにも当てはまる。

事前の上昇幅が大きいほど、これまでの下落幅も大きくなっている。このインタラクティブなデータ表で、米ドル建て価格の推移に関する弊社の分析を確認してほしい。

イラン戦争開始前後の世界の株式、債券、コモディティ、貴金属のドル建て価格の推移

資産	12ヶ月	1ヶ月
中国CSI300	28.6	-5.1
銅（NYMEX先物）	30.1	-9.4
ドイツ国債（0%）	15.8	-4.8
ドイツ DAX	-1.6	-9.5
金（ロンドン時間午後3時）	84.2	-13.6
イスラエル TA-125	87.5	-2.1
日本国債（iShares ETF）	-8.0	-3.4
日本TOPIX	41.7	-9.8
ロシア MOEX	1.1	-5.6
ロシア・ウラルブレンド	-10.1	86.6
S&P ラテンアメリカ 40	62.8	-6.5
S&P パン・アフリカ	68.3	-16.7
サウジアラビア・タダウル総合株価指数	-11.6	3.6
銀（ロンドン正午）	189.0	-19.6
韓国KOSPI	150.2	-17.1
英国 FTSE オールシェア	14.8	-7.5
英国長期インデックス連動国債	8.0	-10.9
米国産原油	-3.9	48.7
米国長期国債（TLT ETF）	-1.7	-5.8
米国S&P500	15.5	-7.3

金に焦点を当てると、イラン戦争開始以降のこの不振なパフォーマンスは、10月7日の出来事がイスラエルのガザ侵攻を招いた後の2023年後半の金価格上昇とは鮮明な対照をなしている。

また、その時期とは対照的に、今回の中東戦争が勃発して以来、中央銀行が金を売却しているという噂が広まっており、エネルギー輸入の購入資金を急いで調達するとともに、外国為替市場で自国通貨を守るためだとされている。

同様に、民間投資における金の資金動向についても、アナリストやトレーダーは、今回の危機においてこれまでに金価格を下落させた要因として3つの要素が挙げられる点で一致している。

マージンコール

このような突発的な市場ストレスが生じた時期には、トレーダーは他の資産での損失を補填するため、利益が出ているポジションを清算する。貴金属は1979年以来の最大の年間上昇率を記録した後、大きな利益をもたらす可能性がある。金価格は年初来でいまだに5％上昇しているのに対し、米国株式市場は6％下落している。

バリュー・アット・リスク

ボラティリティの急拡大により、あらゆるポートフォリオやトレーディング・ブックのバリュー・アット・リスク（VaR）が跳ね上がった。そのため、プロのトレーダーは資産の種類を問わず、ポジションを縮小または決済せざるを得なくなった。

利下げなし

金は利子収入をもたらさないため、金利が上昇すれば金地金価格が苦戦するのは理にかなっている。しかし、イランとの新たな戦争によるエネルギー価格ショックにより市場の予想は完全に逆転し、利回りのない資産にとって厳しい逆風となっている。

端的に言えば、2月末に米国とイスラエルがイランを攻撃して以来、金と銀は広範な市場のパニックに巻き込まれ、トレーダーが損失とリスクを急いで削減しようとする中で売られ続けている。

先月末から13.6％下落した金は、2013年6月以来の最大の月間下落率を記録する見込みだ。同年6月は、その春に起きた金価格の歴史的な暴落の底値を記録した時期である。ボラティリティは、2008年のリーマン・ブラザーズ破綻以来の最悪水準で推移し続けている。

この2つ目の比較は示唆に富む。なぜなら、危機が襲った時だけ金が上昇するという一般的な通説に異を唱えるものだからだ。金融危機と新型コロナ危機の双方において、金はパニック局面で下落した。しかし、金はそれらのショックに突入する時点で大幅な上昇を遂げており、その後、他の資産が下落し続ける中で、その根本的な上昇トレンドをさらに拡大させたのである。